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全球经济

上海自贸区:利率市场化正稳步前行

2013年9月29日,上海自贸区正式挂牌。2013年8月22日商务部网站公布,国务院正式批准设立中国(上海)自由贸易试验区,实验区总面积为28.78平方公里,相当于上海市面积的1/226,范围涵盖上海市外高桥保税区、外高桥保税物流园区、洋山保税港区和上海浦东机场综合保税区等4个海关特殊监管区域。

中国(上海)自由贸易试验区建设是国家战略,是先行先试、深化改革、扩大开放的重大举措,意义深远。《中国(上海)自由贸易试验区总体方案》包括:在上海自贸区先行先试人民币资本项目下开放,并逐步实现可自由兑换等金融创新;未来企业法人可在上海自贸区内完成人民币自由兑换,个人则暂不施行;上海自贸区也很可能采取分步骤推进人民币可自由兑换的方式,比如先行推动境内资本的境外投资和境外融资;上海自贸区在中国加环太平洋伙伴关系协议(TPP)谈判中也将起到至关重要的作用,并有望成为中国加入TPP的首个对外开放窗口。

许多海外舆论关注到,上海自贸区将会带来巨大金融红利。《纽约时报》报道,上海自贸区释放出金融改革信号,这里将成为放松资本管制和人民币可自由兑换的桥头堡。日本《产经新闻》称,试验区将试行人民币交易等金融自由化措施,吸引海外投资,使之成为中国经济增长原动力。《经济学人》引用相关人士预测说,上海自贸区有望成为泛亚地区的供应链枢纽,建成世界领先的大宗商品交易中心。印度《经济时报》载文认为,启动上海自贸区是中国探索改革开放新路径的试验场。

实际上,名义存款利率上升通过提高存款实际利率和企业资本边际成本将有效抑制投资和资本存量增长,提升消费占GDP比重,从而有利于改善经济结构并促进经济可持续发展;在面对外部冲击时,利率上升可以减少宏观经济波动;货币政策冲击对实体经济影响的持续性增强,货币政策利率传导渠道更加通畅。

2012年6月8日,中国人民银行在下调存贷款基准利率的同时,将存款利率浮动区间上限调整为基准利率的1.1倍,这是继2004年10月放开贷款利率上限和存款利率下限后,利率市场化改革向实质化迈进的重要一步。纵观采取渐进式利率市场化改革的国家和地区,无不将存款利率放开作为最为关键的一步,并被置于改革进程的最后阶段。这主要是因为,放开贷款利率有利于保持一定利差,为金融机构增强资金定价和风险管理能力、提高盈利水平争取必要的准备时间,相关监管机构也争取到足够的准备,加强金融监管,避免迅速放开存款利率后出现恶性竞争的现象。同时,在金融体系还不够发达时,贷款利率市场化对于金融资源的配置作用远大于存款利率市场化对金融资源的配置作用。为此,我国也确立了“先外币、后本币;先贷款、后存款;先长期大额、后短期小额”稳步推进的改革思路。

利率干预是传统凯恩斯主义熨平经济波动、并促进增长最主要的政策主张之一。但是,长期压低利率不利于货币数量的控制,传统凯恩斯主义指导下的利率政策受到了货币主义的强烈批评。随着各国1970年代陷入“滞胀”泥潭,主张经济自由的新古典主义完全取代了凯恩斯主义在宏观经济学中的主流地位,发达国家纷纷进行了利率市场化改革,并以通货膨胀为最主要目标之一,并(隐含地)按照一定的规则决策(如“泰勒规则”;Taylor,1993),获得了广泛成功,进入长达二十余年的经济稳健增长、且较低通胀的“大缓和”时代。与发达国家类似,二战后很多发展中国家采取了以人为压低利率、信贷配给和外汇管制等为特征的赶超型金融政策,但却造成储蓄不足、资本匮乏、资源配置效率低下的恶果。为此,金融压抑和金融深化理论,指出人为扭曲与金融抑制使管制利率过低或实际利率为负,是金融体系和经济效率低下的主要原因。

与其他领域的改革类似,中国的利率市场化改革也采取了渐进模式。虽然早在二十年前已经明确提出利率放开的基本设想,对改革的意义和必要性已经取得共识,但我们仍然有重要的一段路要走。特别是,在经济增速持续下行、通胀压力有所上升、房地产泡沫风险集聚、国际经济环境恶劣等诸多不利因素并行的当下,似乎并非推进利率市场化改革的理想时机。但是,如果考察发达国家利率市场化的经验可以发现,很多国家正是在内部经济增长乏力、外部出现石油危机和布雷顿森林体系解体等巨大压力、个别国家还出现“滞胀”的不利环境下,完成利率市场化改革的。不过,利率市场化对宏观经济及经济结构所能产生的确切效果,目前仍然缺乏必要的理论和定量分析。

也就是说:利率市场化改革后,名义存款利率上升将使存款实际利率和企业资本边际成本上升,投资和资本存量增长将得到有效抑制,投资占GDP的比重将下降,而消费占GDP的比重将上升,从而有利于改善经济结构和经济的可持续发展;在劳动力市场条件不变的情况下,投资和资本存量增速的下降将有助于企业提高生产率和产出稳定,并增加居民部门的消费水平;在面对外部冲击时(无论技术冲击还是货币政策冲击),利率水平的上升还可以通过经济结构调整减少宏观经济的波动,从而有利于宏观经济的长期平稳增长;利率市场化后,实体经济对货币政策冲击的反应将大大加强,这也意味着货币政策利率传导渠道将更加通畅。

综上所述,利率市场化改革对我国宏观经济增长具有非常明显的促进作用,对于调整经济结构,促进发展方式转型,增强经济抵御外部冲击的能力,具有非常重要的意义。建设中国(上海)自由贸易试验区,是顺应全球经贸发展新趋势,实行更加积极主动开放战略的一项重大举措。主要任务是要探索中国对外开放的新路径和新模式,推动加快转变政府职能和行政体制改革,促进转变经济增长方式和优化经济结构,实现以开放促发展、促改革、促创新,形成可复制、可推广的经验,服务全国的发展。建设中国(上海)自由贸易试验区有利于培育中国面向全球的竞争新优势,构建与各国合作发展的新平台,拓展经济增长的新空间,打造中国经济“升级版”。

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